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曾于瑾:险资内在属性决定资金运用自身规律

来源:和讯保险    作者:曾于瑾   2016-05-18 10:41:07
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  曾于瑾:险资内在属性决定资金运用自身规律

  2015年4月末,保险资金运用规模首次突破10万亿元。随着市场化改革的不断推进,保险资金的配置更加多元,投资收益正在持续向好,较好地促进了保险业持续健康发展和实体经济转型升级。但同时,也引起了社会上的一些担心,比如保险投资是不是变得激进了,风险是不是变得难以控制了,保险资产管理是不是冲击了保险主业发展等等。这些问题非常重要,需要我们高度重视,进行理性客观分析,既要吸收合理的建议,也要澄清一些不准确的认识,甚至是误区。为此,我们对保险资金内在属性、国际经验、另类投资、风险状况以及监管工作等若干重要问题进行了深入分析。

  一、如何科学认识保险资金的内在属性以及稳健、多元化配置的意义

  保险资金运用说到底就是把钱放出去,关键是放到哪、怎么放的问题。有些观点认为,保险投资应把安全放在第一位,做做存款、买买债券就好了;而对于基础设施、不动产、股权等另类投资还是少投为好,这些投资普遍金额较大,投资风险较高。我们认为,保险资金应该投向哪些领域,根本上是由保险资金内在属性所决定的。

  过去有一个说法,保险资金运用有安全性、收益性、流动性等三个特性,这只说对了一半,因为任何投资行为都需要兼顾这三性。我们认为,保险资金是由保费收入累积形成,承担赔付和给付义务,是保险公司的负债,具有三个主要特性:一是长期性。很多寿险保单期限长,我国7年以上寿险保单占比超过70%,有的达到二三十年,这部分资金要与长期投资项目对接,否则就会产生再投资风险。二是收益性。大部分寿险保单要求保险公司提供最低保证收益,相当于存款利率,到期需要还本付息。此外,健康医疗险、农业保险、大病保险、巨灾保险等民生保险通常需要投资收益弥补承保亏损,对投资收益提出了更高要求。三是多样性。与其它金融产品相比,保险产品结构复杂,品类多达几千种,涵盖产险、寿险、健康险、投连险等保险类别,它们风险偏好差异较大,具有不同的属性和不同的精算假设,这需要设立不同的账户,进行多元化、差异化投资。

  保险资金的内在属性决定了保险资金运用自身的规律性。这就是在兼顾安全、收益和流动性的同时,需要更加凸显出稳健投资、多元化投资的特点。一是以配置固定收益类资产为主,用这部分资产的稳定收益来满足基本负债的需求,守住风险底线。二是采取多元化配置,分散投资风险。不仅需要多元化配置大类资产,而且在大类资产内部也要实行多元化配置。三是采取分散化配置,要适当控制单一投资项目的占比,防范集中度风险。四是不同账户采取不同投资策略,对保障型为主产品积累的资金,采取相对保守的配置策略;对投资型为主产品积累的资金,采取相对进取的配置策略。

  二、如何借鉴国际保险资金运用的规律,把握我国保险资金运用的发展趋势

  从发达国家和地区的经验看,客户期望、保险业发展阶段、金融市场结构、公司投资能力、监管政策等方面都会对保险投资产生影响。因为国情不同,各国保险资金运用结构存在一些差异,但也有许多共性特征。主要表现在:

  一是坚持资产负债管理,主要投向债券等固定收益类资产。国外很多保险公司对债券等固定收益类产品的投资比例比较高,以实现一个最低的绝对收益,用于支付负债的成本。长期以来很多国家固定收益类资产占比在80%以上。2011年,美国寿险一般账户的债券等固定收益类资产占比为84.5%,德国为89.3%,日本为80%。值得注意的是,2008年国际金融危机后,一些发达国家为应对收益率下降的压力,保险资金逐步加大另类投资业务,传统固定收益类产品已呈下降趋势。

  二是坚持分散化投资和全球化配置,提高保险资金运用的收益。分散化投资和全球化配置,能减少收益率的波动,控制风险。近年来发达国家投资收益率下降,全球保险业加大了对新兴市场的投资力度。本土经济总量越小,监管比例越松,其海外配置比例越高。比如,2013年英国海外投资占比36.5%。2014年我国台湾寿险海外投资占比44.8%。

  三是注重发挥长期资金优势,对接实体经济发展。各国政府均采取税收优惠、政策扶持等积极手段,引导具有来源稳定、成本较低、期限较长等优势的保险资金投向实体经济。保险机构成为城镇化建设、新兴产业发展、创业投资基金和股权投资基金等的重要资金提供者。以美国为例,二战后至70年代,保险资金、养老金通过抵押贷款、市政债券等提供了55%的基础设施建设资金。

  四是偿付能力监管与比例监管并行。英国、加拿大等国家对投资领域和投资比例没有限制;美国、德国等国家对投资领域和投资比例设有一定限制,但投资比例放得比较宽,能够满足保险机构多元化配置的需求;我国香港地区没有比例限制,但是对于一些期货、衍生产品、字画等资产认可比例为零。总体而言,放宽甚至取消比例监管,用偿付能力监管替代比例监管,是一种大趋势。日本保险业过去也采取比例监管,目前已取消了。

  我们研究发现,与上述国际经验相比,经过这几年的市场化改革,我国保险资金配置情况已基本上与国际接轨,但同时也存在一些显著的差别,主要包括:一是不能直接发放贷款。美国、日本、德国等国家的保险资金均可以通过贷款的形式,直接对接实体经济,甚至发放个人住房按揭贷款。而在我国,保险资金不能开展贷款业务,可选择的投资品种不足,实践上形成约四分之一的保险资金存放于银行。二是境外投资比例较低。目前,我国保险资金境外投资尚处于探索起步阶段,投资运作较为谨慎,规模相对较小,占保险业总资产比重约2%。三是长期资金的价值没有得到应有的体现。我国资本市场缺乏长期投资品种,长期资产配置难,保险资金不得不被动配置短期限资产,牺牲了投资收益,增加了短期波动性。

  国际保险资金运用的基本经验,为我们提供了有益的借鉴。这就是要在资金运用市场化改革中,更加坚定不移地支持保险资金服务实体经济,更加坚定不移地创新投资产品和方式,更加坚定不移地放松比例和范围管制,将更多投资选择权和风险判断权交还给市场主体,激发市场活力和创新力。

  三、如何看待保险业另类投资的快速增长

  “另类投资”这个词被使用的频率越来越高,但大家对它的理解不一样,也存在一些误解。有些观点认为,我国保险业另类投资增长得太快,潜藏较大的风险。要正确看待这个问题,一是要明确另类投资的范围,二是要分析其增长的原因。

  在我国,通常所指的另类投资,主要是指除银行存款、债券、股票、基金等传统投资之外的投资品种,目前主要有基础设施投资计划、不动产、长期股权、以及信托等金融产品等。从保险资金配置情况看,截至2014年末,我国保险业银行存款、债券、股票和基金这四类资产投资规模7.38万亿元,占资金运用余额的79.08%,仍处于主导地位。而基础设施、不动产、长期股权等投资增长较快,比如2014年末,长期股权投资6399亿元,占比6.86%;投资性不动产784亿元,占比0.84%;基础设施投资计划产品等7317亿元,占比7.84%。长期股权投资、不动产投资、基础设施投资计划等分别比2013年末增长59%、14%和66%。

  国际上,区分另类投资与传统投资的一个重要标准是定价机制是否公平透明,以及收益是否相对稳定。若定价机制不透明、不公开,并且收益也不确定,就归为另类投资。按照这一标准,我国保险资金投资的一些新的投资品种,比如基础设施债权计划、信托、资产支持计划、组合类资管产品等,它们是具有债券性质的类固定收益产品,本质上不属于国际所指的另类投资。其实,真正算得上另类投资只有直接不动产投资和长期股权投资,2014年末其投资规模为7183亿元,占保险业总资产约7%。也就是说,真正另类投资规模是比较小的。我们现在将传统投资之外的投资全部归为另类投资,变相扩大了另类投资的范围,容易误导大家对保险投资的理解和判断,为此将传统投资之外的投资称之为“非传统投资”更为准确。

  我国保险业“非传统投资”较快增长,有其客观原因。一是为提高投资收益。近年来,金融市场竞争激烈,保险负债端成本逐步上升。银行存款、债券等传统投资品种已无法满足保险资产对收益率的需求,这迫使保险机构寻找新的投资领域。二是替代贷款渠道的管制。由于缺少像国外保险机构直接发放贷款投资渠道,保险资金不得不转向投资信托、资产支持计划、基础设施投资计划等具有贷款性质的金融产品。从某种意义上说,有些信托、资产支持计划等投资项目本质上与银行贷款类似。三是保险资金投资政策不断放开。2012年下半年以来,保监会发布了20多项资金运用方面的新政策,拓宽了投资渠道,改进了比例监管政策,其中包括放开对信托等金融产品的投资,开展资产管理产品试点工作。同时,推进基础设施债权计划备案制转为注册制的改革,大大提高发行效率,从制度和机制方面促进了保险业“非传统投资”的增长,更好地支持了实体经济发展。

  另外,最近有文章将保险业另类投资描述为影子银行,这是明显不正确的判断,是一种误解。无论从影子银行的定义看,还是从风险和监管角度看,保险业另类投资均算不上是影子银行业务。首先,FSB(金融稳定理事会)于2011年4月给出一个定义,影子银行是银行监管体系之外,可能引发系统性风险和监管套利等问题的信用中介体系。2013年国务院办公厅下发了《关于加强影子银行监管有关问题的通知》,对国内影子银行业务进行界定。对照这些定义、界定,保险机构开展另类投资明显不属于影子银行业务。其次,保险业另类投资未产生影子银行所具有的高杠杆风险、期限错配带来流动性风险等问题。再次,保险业包括另类投资在内的各项投资均受到严格的监管,受资本金和偿付能力的约束,并且是风险越高的投资,需要消耗更多的资本金。

  四、如何理性看待“资产驱动负债”业务

  长期以来,社会上很多观点认为保险公司的首要职能是保障风险,收益也应主要来源于承保利润,而对保险资金运用的重视不够。实践中,保险公司也逐渐形成了以承保业务为核心的传统管理运作体系。在这种模式下,先确定保险产品的期限、久期、承诺收益以及营销策略等,取得保费收入后,再交由投资部门管理运作,寻找资产与之相匹配。从资产负债管理的技术角度看,体现为“先负债后资产”、“负债驱动资产”的特点。

  “负债驱动资产”模式的优点是,更为贴近客户意愿和承保业务竞争需要,比如制定有竞争力的收益率等,容易受到保险消费者欢迎,有利于较快地扩大业务规模和市场份额。其不足之处在于:一是资产市场的变化往往比负债市场的变化要快且剧烈,被动地寻找资产匹配既有负债是较为困难的;二是片面强调负债规模,造成保险公司盲目扩张,甚至不计成本;三是可能存在或导致利差损风险,如在1995年-1999年形成的大量利差损保单。

  与“负债驱动资产”相对的是“资产驱动负债”模式。相比之下,“资产驱动负债”以资产主导保险产品的开发,在充分了解市场可能供资产组合的前提下,再确定负债组合,也就是说,“先定资产回报,再定负债承诺”。这种模式,优先考虑了资产收益的约束和承诺收益的可实现性,从资产负债管理的技术角度,有效解决了利差损、错配等经营风险,从整体上降低了保险公司的系统性风险。

  近年来,随着我国居民财富增加和金融市场发展,资产管理需求快速增长,加快保险产品创新成为保险行业最紧迫的任务。保险产品不仅要满足保险保障的基本需求,还要提供一定的收益水平增强行业吸引力和竞争力。当前,有一些保险公司,尝试通过做大投资来增加资产规模,提升资产收益水平,反过来在承保端吸引客户资金的流入,实施“资产驱动负债”模式以获得相对竞争优势,这种尝试有其积极意义:一是在利率下行周期中尽可能多的配置高收益长久期资产;二是提升保险产品收益率,在大资产管理时代赢得竞争优势,避免被边缘化;三是促进建立保险资产管理和负债管理之间的联动协调机制,化解负债盲目发展可能带来的利差损风险,增强保险公司运作稳健性;四是实现保险行业新的增长方式,用投资收益反哺大病保险、巨灾保险等民生保障产品,促进行业可持续发展。

  需要强调的是,切实做好资产负债管理,拥有强大的投资能力和高超的风险管理水平是“资产驱动负债”模式良性发展的关键。从国际经验看,保险行业在从起步到成熟的发展过程中,伴随着投资能力的提升,也出现了负债驱动型、资产负债共同驱动型和资产驱动型等不同模式,并按照不同账户进行管理。在国内,费率市场化、资金运用市场化改革等正在不断深入,投资能力和风险管理能力较强的公司,将成为市场化改革的最大受益者,逐步形成保险业差异化竞争格局。面对“资产驱动负债”模式,切不可谈之色变,需要我们深入剖析其发展内在规律和潜在风险,正面积极应对,加快研究制定资产负债匹配的监管制度,切实守住风险底线。

  五、如何客观评价保险资金运用的风险

  关于保险资金运用风险的大小,大家都较为关心,谈论得比较多。对于风险问题,近年来我们有这样一个体会,管得过多、过死也是一种风险。事无巨细的管制、审批,容易导致发展动力不足,投资能力较弱,投资收益率偏低,这对于有负债成本的保险资金来说,本身就是风险,甚至可能是系统性风险。不可否认,市场化改革意味着把更多风险判断权和投资选择权交给市场主体,势必增加一些风险的来源和种类,比如能力不足风险、投资冲动风险、风险交叉传递风险以及道德风险等。但是,我们认为通过强化事中事后监管,建立现代化的监管体系,完全能够应对上述风险隐患。

  从这两年保险资金运用实践看,保险投资品种的多元化,本身就有效地分散了投资风险,减少了对股市的过度依赖,提高了投资收益,稳步化解了投资收益率偏低带来的系统性风险。有学者还专门对此进行了研究,得出的结论是:保险资金运用比例放开后,提高了分红保险产品的投资收益率,但并没有扩大风险;同时减少了退保,提高了其发展速度。目前,保险资金运用风险总体可控,主要表现在:

  一是始终保持以固定收益类资产为主的配置结构,守住了风险底线。即使在今年上半年股票市场大幅度上涨期间,银行存款、债券、基础设施投资计划等各类固定收益类资产的占比仍接近80%。根据测算,2014年各项固定收益类产品实现投资收益3716.52亿元,给全部保险资产提供了4.37个百分点的收益。

  二是资产质量较为优良。存款主要集中在五大国有商业银行和上市股份制商业银行。2014年末,在保险机构的银行存款中,五大国有商业银行占比42.13%,上市股份制商业银行占比36.70%,两者合计78.83%。债券主要是国债、金融债及高信用等级企业债。2014年末,保险机构持有的AAA评级债券占比53.17%,还持有的国债、地方政府债和政策性金融债等不评级的、具有更高信用评级的债券占比34.96%,这两种债券合计占比88.13%。基础设施投资计划等创新产品,大都采取银行或大型企业担保、资产支持等信用增级措施,总体安全性较高,信用风险较低。比如,2014年中国保险资产管理业协会共注册债权投资计划项目157个,其中免增信18个、A类担保65个、B类担保58个、C类担保8个。有8个项目采取了“B类+C类”或者“A类+C类”担保的结构。

  三是流动性相对充足。活期存款、货币市场基金、国债等流动性较高的资产占比接近10%,总体能够满足退保赔付等资金流转需要,流动性风险较小。根据测算,2014年末,寿险公司流动性资产7955.42亿元,占当期总资产10.28%。2014年寿险公司退保和满期给付支出6486.63亿元。在不考虑新增保费收入情况下,这些流动性资产能够满足14.7个月正常的资金流出需求。2014年末,产险公司流动性资产1425.16亿元,占当期总资产10.35%。2014年产险公司赔款支出3968.27亿元。在不考虑新增保费收入情况下,产险公司流动性资产能够满足4.3个月正常的资金流出需求。

  四是实行专业化运作及资金全托管制度。大型国有保险公司、保险资产管理公司管理着行业80%以上的资产,这些机构内部控制相对健全、专业化程度较高,通常具备较好的风险管控水平。此外,已建立银行存款、债券、股票以及另类投资等投资资产全托管机制,实现第三方托管和监督,大大减少了操作风险。

  六、如何理解保险资金运用市场化改革和强化事中事后监管

  过去,保险资金受到严格的管制,就是通常理论上所讲的保险抑制。主要表现在:一是渠道限制,主要于投资公开市场产品,而直接服务实体经济的力度有限,未能充分分享到经济发展带来的成果;二是比例限制,存在很多监管比例的约束。据说,我们可能是世界上比例限制最多、最复杂的国家;三是行业活力不足,审批和管制过严过细,微观干预过多,虽防范了风险,但也导致了保险机构自主发展动力不足、创新不足,市场竞争力较弱,行业投资能力难以提升。由于这些限制和壁垒所形成的保险抑制,极大地伤害了保险资金运用的主动性和创造性,进而制约了投资收益、保险产品的竞争力。2008年至2012年,行业投资收益率分别为1.89%、6.41%、4.84%、3.49%和3.39%,大部分年度收益率低于5年期存款利率,保险长期资金价值没有得到应有的体现。

  2012年开始,在保监会党委的领导下,按照市场化改革取向,把“简政放权、放管结合”、“放开前端、管住后端”作为改革总体思路,稳步推进保险资金运用改革工作。一是稳步拓展保险资金投资渠道。陆续放开股权、不动产投资等范围,放开保险资金投资创业板、优先股、创业投资基金、私募股权投资基金、资产支持计划等,基本实现与实体经济的全面对接。二是推进比例监管政策改革。建立以大类资产分类为基础,多层次的比例监管新体系,将原先50余项监管比例减少至10余项,大幅度减少了比例限制,提升了资产配置自由度。三是推进保险资管产品注册制改革。将基础设施投资计划等资管产品发行方式由备案制改为注册制,发行效率显著提升。2015年9月底注册规模1.22万亿元,是注册制改革前7年规模总和的3.9倍。四是创新监管理念和方式,切实转变监管方式,将监管重心放在事中事后监管上,牢牢守住风险底线。

  近年来,保险资金运用市场化改革显著增强了市场活力,释放了改革红利,积极成效正在逐步显现。一是多元化的资产配置格局基本形成,投资范围和领域已与国际基本一致。二是支持实体经济发展的力度不断加大,领域更加宽广,效率显著提升,累计投资超过万亿元,有力地支持了交通、能源、铁路、公路、水利等国家重大基础设施建设,以及棚户区改造等民生工程。三是创新能力不断增强。推进筹建中国保险投资基金以及保险资产登记交易平台,更好地发挥保险资金长期优势,促进实体经济转型升级。此外,还试点项目资产支持计划、股权投资计划、私募基金等,增加了保险资产管理产品的多样性。四是投资收益创五年来最好水平。2014年保险资金运用财务收益率6.30%,综合收益率9.17%,双双创近5年来最好水平。2015年1-9月,保险资金运用收益5968.5亿元,同比增长83.9%,年化财务收益率7.9%。

  经过多年来的努力,保险资金运用现代化监管框架基本形成。一是建立了集中、专业和规范的运作机制。推进保险总公司统一集中管理保险资金。保险公司通过专门建立资产管理部、保险资产管理公司进行专业化管理。二是实行大类资产比例监管。设置股权、不动产、金融产品等投资比例上限,并对单一投资品种设置集中度上限,防范系统性风险。三是强化偿付能力监管。偿付能力监管越来越紧,越来越精细。我会于2015年2月发布中国风险导向的偿付能力体系17项监管规则,推进从“偿一代”向“偿二代”的转变,推动保险机构提高风险管理能力和加强资产负债匹配管理。四是实施投资能力牌照化管理。落实风险责任人,加强对股票、股权等7类高风险领域的投资能力监管和牌照化管理,要求建立完善有关制度、人员及运作机制等。五是推进“1+5”多工具事中事后监管。以非现场监测和现场检查为核心,综合运用信息披露、分类监管、内部控制、资产负债管理、资产托管等事中事后监管工具。

  下一步,我们将按照保监会党委统一部署,继续坚持走放管结合、转变监管方式、坚守风险底线的路子。一是继续深化保险资金市场化改革,切实简政放权,转变监管方式,进一步把“投资选择权”和“风险判断权”交还给市场主体。二是支持保险资金运用创新,进一步支持创新保险资金运用方式,丰富交易结构,提高保险资金配置效率,助力经济转型升级。三是强化事中事后监管。加强风险监测和预警,充分运用信息披露等事中事后监管工具,不断加大检查和处罚力度,坚守不发生系统性区域性风险底线。四是加强保险资金运用法治建设。不断健全完善保险资金运用政策制度,切实用法律制度来规范保险资金运用,防范投资风险,支持和保障保险资金更好地服务实体经济发展。

  (作者系中国保监会保险资金运用监管部主任)

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